유진그룹 유경선 회장의 M&A 철학

By jwdo • 2023년 05월 18일

제과공장에서 시작해 건자재, 금융, 물류 사업을 영위하는 기업집단이 되기까지

Deal 시장 뉴스를 보다 보면 유진자산운용, 유진PE 등 유진그룹의 금융 계열사들을 자주 만날 수 있습니다. 22년 기준 재계 69위 기업집단인 유진그룹의 모체는 1969년 설립된 영양제과입니다. 작은 제과공장은 건빵 군납 자격을 얻으면서 규모를 키웠고, 1979년 유진종합개발을 설립해 건설업에 진출, 그리고 5년 후 유진기업을 설립해 레미콘 사업에 뛰어들었습니다. 제과회사에서 출발해 건자재 사업을 기반으로 금융, 물류, 레저, 환경/에너지, IT 등으로 사세를 확장하게 된 동력 중 하나는 유진그룹 유경선 회장의 적극적인 M&A 행보일 것입니다.

2004년 고려시멘트 인수를 시작으로 팔 것은 팔고, 살 것은 과감하게 산다는 기조로 자기보다 규모가 큰 회사를 인수하기도 했습니다. 유진그룹의 주요 M&A 내역은 1) 로젠택배, 하이마트, 한국통운, 태성시스템 인수를 통한 유통, 물류 사업으로 진출, 2) 레미콘 기업인 동양 인수를 통한 시장지배력 확대, 3) 서울증권(유진투자증권)과 현대저축은행(유진저축은행) 인수로 금융업으로 확장으로 정리해 볼 수 있습니다.

대우건설, 두산인프라코어 등 굵직한 기업의 인수전에도 참여했지만 인수에는 실패했습니다. 글로벌 금융위기 이후 로젠택배와 하이마트를 다시 매각했고, 레미콘 사업에서 입찰담합 등으로 공정위로부터 벌금을 부과 받으면서 대주주 적격성 이슈 등이 불거져 유진저축은행을 매각하기도 했습니다.

이렇듯 인수와 매각, 여러 업종들을 넘나드는 M&A 행보의 바탕에는 어떤 판단이 전제되어 있을까요? 2007년 한 언론사와의 인터뷰에 유경선 회장의 M&A 철학이 드러나 있습니다.

기자가 이종산업에 계속 진출하는 이유를 묻자, 유 회장은 업종의 차이점보다는 사업의 방식 및 원칙의 유사성에 집중한다고 했습니다.

• 제과업과 레미콘 사업은, 밀가루를 비벼서 빵을 만드는 것이 시멘트를 비비는 것으로 달라졌을 뿐 원가 구성, 수율, 소비자 성향은 모두 비슷하며,
• 레미콘 사업과 택배업은, 레미콘을 정해진 시간에 소비자한테 갖다 줘야 공사가 되는 것과 택배를 약속한 시간에 고객에게 배달하는 것은 마찬가지라고 답합니다.

그렇게 따지자면, 세상의 모든 M&A 매물이 유진그룹과 상관있는 것 아니냐의 다소 짓궂어 보이는 기자의 질문에 유 회장은 “모두 상관이 있죠. 단지 우리 기업과 시너지 효과가 큰 회사를 찾는 것뿐입니다. 높은 가치가 있는 회사에 좋은 조건이라면, 충분히 딜(M&A)이 있을 수 있죠.”라고 말합니다. 새로운 분야에 대한 거리낌보다는 사업 간 공통분모와 시너지를 찾는 방향으로 Deal에 접근한 것이 적극적인 M&A의 원천으로 보입니다.

최근 유진기업은 건자재 소매(B2C) 확대, 건자재 물류센터 구축, 친환경 제품 개발 등에 주목하고 있는 점을 보아 각 키워드에 관련된 기업 인수에 나설 것으로 예상되는 한편, 유경선 회장의 M&A 유전자에는 업종의 벽이 높지 않으니 새로운 시너지를 만들어낼 거래 또한 기대됩니다.

밸류에이션이 높으면 좋을까?

By jwdo • 2023년 05월 11일

밸류에이션과 사업계획에서 생각해야 할 점

딜을 준비하는 과정에서 모두 높은 가격(Valuation)을 받기를 원합니다. 회사의 기업가치를 산정할 때 고려하는 것 중 하나는 회사의 사업계획입니다. 사업계획은 회사의 비전과 정체성을 숫자로 보여주는 자료로 현재 경영진의 의지치이자 회사의 미래를 보여주는 시작점입니다. 중소기업에서는 주주와 경영진이 일치하는 경우가 대다수이기 때문에, 주주이자 경영진은 높은 가격에 회사의 구주를 매각하기 위해 또는 신주 발행 시 지분율 희석을 최대한 방어하기 위해 높은 밸류에이션을 원하는 경우가 많습니다.

높은 밸류에이션을 받기 위해 공격적인 사업계획을 제출할 수도 있습니다. 하지만, M&A 기간은 정말 짧아야 최소 6개월에서 1년 이상의 시간이 소요됩니다. M&A는 수많은 이해관계자가 얽혀 있기 때문에 생각처럼 신속 원활하게 진행되지 않는다는 점이 중요합니다. 잠재인수자에게 비현실적인 가정이 담긴 사업계획(현재 회사의 영업전략과 다른 가정을 제시하는 등)을 제출한다면, 긴 호흡의 Deal 진행과정에서 단기 실적과 사업계획 간의 괴리가 수치로 드러나게 됩니다. 그리고 잠재인수자는 이를 가격 협상 테이블에서 이용합니다. 즉, 무리한 사업계획은 최종 딜 테이블에서 가격 협상력이 악화되는 근거가 될 수 있습니다. 또한, 회사와 경영진에 대한 신뢰에 대한 의구심으로 딜이 무산될 수도 있습니다.

높은 밸류에이션은 이후 후속 투자와 IPO시 걸림돌이 될 수도 있습니다. 보통 재무적 투자자(FI)들은 후속 투자 시 사전동의를 요하는 조건을 일반적으로 요구하며, 재무적 투자자들은 투자금 손실을 방지하기 위한 장치들을 마련하기 때문에 앞선 투자자보다 낮은 가액으로 신주를 발행하는 것은 현실적으로 어렵습니다. 따라서, 투자 단계별로 회사의 지배구조와 향후 전략을 고려하여 밸류에이션 및 딜 전문가의 도움을 받는 것이 무엇보다도 중요합니다.

높은 밸류에이션을 받기 위해 과거 회사의 실적으로 증명하지 못한 요소(신사업 진출 등)들을 고려한다면 잠재인수자 설득의 논리는 취약해질 수밖에 없습니다. 가장 중요한 것은 매도자와 인수자 모두 서로 설득되어 받아들일 수 있는 밸류에이션일 것입니다. 결국 가장 중요한 것은 딜이 성사되는 것이기 때문입니다.

유한회사도 M&A를 할 수 있나요?

By jwdo • 2023년 05월 04일

Deal 관점에서 유한회사와 주식회사의 차이

자본주의가 먼저 발달한 미국, 독일 등 해외에서는 주식회사뿐 아니라 유한회사 역시 매우 일반적인 형태입니다. 보쉬나 S&P 등 초 글로벌 기업인 유한회사도 있습니다. 하지만 우리나라는 신규 설립되는 법인의 약 90%가 주식회사인, 일명 ‘주식회사의 천국’입니다. 대부분의 신문 기사에서도 주식회사들의 M&A 사례가 소개되죠. 그렇다면 나머지 10% 미만을 차지하는 유한회사는 매각이나 투자유치가 불가능한 걸까요? 또는 가능하더라도 불이익이 있을까요? Deal 관점에서의 유한회사와 주식회사와의 차이를 알아봅니다.

1. 세무적으로는 사실상 주식회사와 차이가 없습니다. 즉 유한회사도 법인세, 부가세, 원천세 등 납부 대상이기 때문에, 세무실사 시 주식회사와 동일한 범위에서 실사가 이루어집니다. 또한 주식회사가 주식 매각을 하게 되면 양도소득세 및 증권거래세가 발생하는 것과 동일하게, 유한회사 역시 해당 법의 적용 대상이며 동일하게 과세됩니다.

2. 지분 양도가 더 이상 불가능하거나 까다로운 편은 아닙니다. 과거에는 유한회사의 지분을 양도하기 위해 사원총회(주주총회)의 특별결의가 필요하였으나, 개정된 상법에서는 해당 조항이 폐지되었기 때문입니다. 하지만 여전히 정관 조항을 통해서 지분 양도를 제한할 수도 있기 때문에, 이러한 내용에 대해 확인은 꼭 필요합니다.

3. 유한회사 지분은 주식이 아니기 때문에, CPS, RCPS처럼 여러 가지 옵션을 붙이는 것은 쉽지 않습니다. 일반적으로 투자유치 딜에서 이런 옵션들이 따라붙게 되는데, 유한회사는 이 과정에서 제약이 있을 수 있습니다. 그리고 자본을 증가시킬 때도 정관에 꼭 변경된 자본금 기재가 필요한데, 이러한 정관 변경은 사원총회 특별결의가 필요해서 75% 이상의 동의가 필요하다는 점도 확인해야 합니다.

4. 사채 발행도 불가합니다. 따라서 전환사채나 신주인수권부사채 등 종종 발생하는 투자유치 형태 역시 유한회사에서는 가능하지 않다고 보시면 됩니다. 물론 투자자와의 금전소비대차계약, 조건부 출자 인수계약 등 별도 계약을 통해 실질적으로 ‘유사 효과’를 얻는 계약을 구성할 수도 있겠으나, 법적인 등기를 할 수는 없고 해당 절차 역시 까다로운 편입니다.

종합하면, 유한회사가 M&A Deal의 대상이 될 수 없는 것은 전혀 아닙니다. 다만 사원 구성이나 딜 형태, 인수자 측 요구사항 등에 따라 여러 제한사항이 발생할 수도 있고, 때에 따라서 주식회사로의 조직 변경도 고려해야 합니다. 이는 회사가 가진 각각의 사정에 따라 달라질 것이므로, M&A 전문가와의 상담을 통해 신중히 결정하는 것이 좋습니다.

Deal 협상과 심리

By jwdo • 2023년 04월 27일

협상을 잘하기 위해서 알아야 할 사람의 심리

M&A Deal에서 매도자는 최대한 비싸게 회사를 팔고 싶어 하고, 인수자는 최대한 저렴하게 회사를 사고 싶어 합니다. 계속되는 협상을 통해서 매도자와 인수자가 합의한 가격에서 Deal이 이루어지게 됩니다. 합리적인 결정을 내리기 위해서 엄청난 시간을 투자하여 모든 정보를 파악하고 분석하여 최선의 결정을 내리면 좋겠지만, 현실적으로 불가능하기 때문에 제한된 정보와 시간, 노력을 가지고 협상을 나에게 유리하게 끌어가는 능력이 매우 중요합니다. 협상을 잘하기 위해서 알아야 할 사람의 심리에는 어떤 것들이 있을까요?

1. 앵커링 효과
처음에 제시된 가격이 거래의 기준이 되는 경향이 크다는 것이 앵커링 효과입니다. 이에 매도자 입장에서는 최초 제안한 가격에서 가격을 올리기 어렵고, 인수자 입장에서는 최초 제안한 가격에서 가격을 내리기 어렵습니다. 철저하고 객관적인 밸류에이션을 통해서 가격을 설정하는 것은 당연하지만 그렇다고 너무 소극적인 가격을 제시하는 것은 협상에서 불리하게 작용할 수 있습니다. 그렇다고 하여 제안 가격이 너무 과도하거나 불합리하면 Deal 자체가 진행되지 않을 수 있기 때문에 어느 정도 합리적인 범위 안에서 높은 가격을 제시하는 것이 중요합니다.

2. 사회적 증거 효과
다른 사람이나 조직의 특정 행동을 본 후에 그들의 행동을 결정한다는 것이 사회적 증거 효과입니다. 특히 특정 행동의 결과가 좋았다면 그것을 본 사람은 그 행동을 그대로 따라 할 확률이 높아집니다. 따라서, 다른 기업들이 M&A Deal을 진행하거나 이미 성공적인 M&A Deal을 한 사례를 제시하여 상대방을 설득할 수 있습니다. 이에 진행 중인 Deal과 관련된 많은 M&A 사례를 발굴하고 분석하여 근거로 제시하면 협상에 많은 도움이 될 수 있습니다.

3. 양보의 효과
내가 먼저 양보를 하면 상대방은 더 큰 양보를 하려는 경향이 있다는 것이 양보의 효과입니다. 협상에서 양보라니? 그러면 손해 보는 거 아니야? 이렇게 생각할 수도 있습니다. 하지만 양보는 손해가 아니며 이를 적절하게 활용하면 더 큰 효과를 볼 수 있습니다. 상대방이 제안한 조건이 내가 생각하는 이익의 범위를 넘어서는 경우 이를 조금 양보하여 다른 부분에서 이득을 얻을 수 있습니다. 그리고 전략적으로 상대방이 원하는 카드 중에 나에게 손해가 덜 한 것들을 양보함으로써 또 다른 이득을 볼 수 있습니다. 양보는 상대방의 관점을 이해하는 출발점이 될 수 있고, 더 나은 협상의 결과를 이끌어내는 데에도 큰 역할을 할 수 있습니다.

협상은 상대방과의 상호작용과 소통에 기반하고 있기 때문에 상대방의 생각과 마음을 파악하고 이해하는 것이 중요합니다. 정보를 수집하여 회사를 분석하고 밸류에이션 하는 능력과 함께 협상의 대상인 사람을 이해하고 그에 맞는 협상전략을 수립할 수 있다면 좀 더 나에게 유리하게 Deal을 클로징 할 수 있을 것입니다.

F&B Deal의 과거와 현재

By jwdo • 2023년 04월 20일

F&B 섹터의 Deal 사례를 통해 알아보는 시장 변화와 투자 포인트

F&B는 Deal 시장에서 꾸준히 등장하는 주요 섹터 중 하나입니다. 오늘은 F&B 섹터의 주요 Deal 사례를 통해 시장의 흐름을 분석하고자 합니다.

과거 F&B의 Deal은 주로 재무적 투자자(FI)가 M&A를 통해 단기간에 양적 성장을 이루고 차익을 실현하는 것이 목적이었습니다. 대한민국 F&B M&A에서 가장 성공적인 사례는 유니슨캐피탈이 2014년 공차코리아를 인수하고 2019년 매각한 건입니다. 총 710억원을 투자하여 공차코리아 지분과 대만 본사 지분을 매입했고, 3,500억원에 매각하여 높은 수익률을 기록했습니다. 유니슨캐피탈은 공차코리아 인수한 후 대만 본사까지 인수하며 글로벌로 영역을 확장했고, 이를 통해 기업가치가 크게 상승했습니다. 이 시기 전후로 투썸플레이스, 노랑푸드, 미스터피자 등 대형 프랜차이즈가 활발하게 거래되었습니다.

그러나 2021년부터 상황은 변화하였습니다. COVID-19의 장기화, 프랜차이즈 본사에 대한 정부의 규제 강화, 양적 성장 전략의 부작용 등 여러 요인이 작용하였고, 이에 따라 M&A 시장에서 F&B를 바라보는 시각도 달라졌습니다.

먼저 F&B 기업의 밸류에이션은 전반적으로 하락하였습니다. 2019년 공차코리아가 매각될 때 EV/EBITDA(기업가치/상각전영업이익)은 약 12.6배, 2020년 노랑푸드(노랑통닭)가 매각될 때는 약 10.5배였습니다. 이에 반해 2022년 매각된 역전에프앤씨(역전할머니맥주)는 약 6.5배 수준으로 확인됩니다.

또한 누가 봐도 매력적인 포인트가 반드시 있어야 합니다. 역전에프앤씨는 2016년부터 2022년까지 매출 연평균 성장률 375.8%, 2017년부터 영업이익률 평균 34%를 달성했습니다. 한편 2023년 매각된 샐러디 역시 매출이 2015년부터 2021년까지 평균 127.9%씩 성장했고, 샐러드에 대한 소비자의 인식이 간편식에서 건강식으로 변화하는 트렌드에 가장 잘 맞는 기업이었습니다.

한편, 투자유치 시장에서는 ‘푸드 IP’가 새로운 흐름이 되었습니다. 기존 F&B 기업이 양적 성장을 추구했다면, GFFG(노티드 도넛 등는 다르게 접근하였습니다. 직영 매장 중심으로 소비자 경험을 향상시키고, 자사 브랜드를 하나의 IP로 활용하여 RMR, 캐릭터 산업에 진출하였습니다. 이러한 전략은 음식이 ‘팬덤’을 형성시키는 사례로 볼 수 있습니다. 결국, F&B 기업은 투자유치 시장에서 ‘양적 성장’ 대신 ‘푸드 IP’가 핵심 키워드로 부상하게 되었습니다.

이러한 변화는 비단 F&B 섹터에서만 일어나는 것이 아닙니다. 다른 섹터도 변화하고 있거나, 변화할 것입니다. 이에 따라 Exit에 관심이 있다면 지금 F&B 시장의 변화를 깊게 살펴볼 필요가 있습니다. 우리 기업이 타 기업보다 차별화된 장점은 무엇인지, 그리고 기존 사업 모델에서 벗어나서 주목받는 새로운 사업 모델은 무엇이 있는지 파악할 필요가 있습니다.

성공하는 M&A 3줄 요약

By jwdo • 2023년 04월 13일

M&A를 성사시키기 위한 핵심요소

1. 실적
2. 성장성
3. 가격

M&A를 성사시키기 위해 중요한 요소가 무엇인지 제대로 설명하기 위해서는 책 한 권으로도 모자랍니다. 그러나 줄이고 줄이고 또 줄이면 위 세 가지로 압축되는 것 같습니다.

세 가지 모두 해당 – M&A 성공 가능성 있음
두 가지만 해당 – 매각자가 무언가 양보해야 가능성 조금 생김
한 가지만 해당 – 운이 아주 좋지 않은 이상 성공 가능성 없음

1. 실적
M&A와 투자유치는 결이 다릅니다. M&A는 미래 기대만으로 성사되기 어렵습니다. 현재 어떤 실적을 달성하고 있고, 가까운 미래 어떤 실적이 예상되는지가 굉장히 현실적으로 다가와야 합니다. 그래야 잠재인수자들의 관심을 조금이라도 받을 수 있습니다.

2. 성장성
당장 실적이 좋다고 M&A가 되는 것도 아닙니다. 인수자가 밝은 미래를 기대할 수 있어야 하고 이는 결국 성장성을 의미합니다. 또한 성장성에 대한 기대감을 증폭시키기 위해서는 그 회사만의 고유한 경쟁력, 진입장벽, 산업 성장가능성 등을 설명할 수 있어야 합니다.

3. 가격
실적이 좋고 성장성도 있지만 가격이 비싸면 거래는 일어나지 않습니다. 가격이 어떻게 결정되는지에 대한 내용은 꽤 심오한 주제지만, 어쨌든 양 당사자가 기대하는 가격대가 비슷해야 합니다. 그래서 가격에 대한 간극을 줄이기 위해서는 딜 시장 참여자가 납득할 수 있는 밸류에이션 방식을 선택해야 합니다.

NHN, M&A를 통한 사업다각화와 탈게임 전략

By jwdo • 2023년 04월 06일

한게임에서 탈게임, 그리고 다시 게임

최근 공정위의 기업결합 승인을 받은 야놀자의 인터파크 인수 건과 관련해 NHN의 티켓링크 인수 사례가 떠오릅니다. 인터파크처럼 티켓링크도 뮤지컬, 연극 등 티켓 판매 사업을 하기 때문인데요. 국내 최초 게임 포털인 ‘한게임’에서 시작한 NHN은 티켓링크를 비롯하여 한국사이버결제, 고도소프트 등 여러 M&A를 통해 결제, 커머스, 콘텐츠, 클라우드 등으로 사업을 다각화했습니다.

한 기사에서 NHN의 성장사를 “한게임에서 시작했으나 한게임을 벗어나는 것”으로 표현했는데요. 2000년 한게임과 네이버가 합쳐져 NHN이 설립되었고, 2013년 NHN이 네이버와 NHN엔터테인먼트로 분리되면서 NHN엔터테인먼트는 게임사업을 승계했습니다. 그런데 NHN엔터테인먼트가 주력하던 웹보드게임(온라인 포커·고스톱·보드게임)이나 캐주얼 게임(조작이 간단한 온라인 게임)에는 정부의 웹보드 규제, 국내 MMORPG의 강세 등으로 위험요소가 있었습니다. 그래서 게임사업에만 의존하기보다 게임 외적인 분야에서 수익을 창출하고자 ‘탈게임’ 행보를 걷게 되었습니다. 그리고 2019년 글로벌 IT 기술 기업으로 재도약하자는 뜻에서 사명에서 엔터테인먼트를 빼고, 다시 NHN이 되었습니다.

NHN의 계열사는 2022년 사업보고서 기준, 상장사 3개(NHN, NHN KCP(NHN한국사이버결제), NHN벅스), 비상장사 104개입니다. 활발한 M&A와 신규 법인 설립으로 계열회사가 크게 증가했는데요. 사업분야별로 주요 M&A 사례를 살펴보겠습니다.

[클라우드] 2022년 NHN클라우드는 클라우드 기업 크로센트 인수를 통해 서비스형 데스크톱(DaaS) 사업을 본격화했습니다. 같은 해 프라이빗 클라우드 기술력을 보유한 인재아이엔씨를 인수했는데, NHN클라우드가 공략하는 공공(기관) 클라우드 시장은 보안에 민감해 퍼블릭 클라우드보다 프라이빗 클라우드를 선호하여 해당 기술력을 강화하기 위해서입니다.

[커머스] 2014년 온라인쇼핑몰 솔루션 기업 고도소프트를 인수하고, 중국을 기반으로 역직구와 구매 대행 서비스를 제공하는 에이컴메이트를 인수했습니다. 온오프라인 쇼핑몰을 운영하는 1300K도 인수했습니다.

[콘텐츠] 2014년 인터넷예매 전문회사 티켓링크와 2015년 음원기업 벅스를 운영하는 네오위즈인터넷을 인수했습니다.

[결제] 2014년 한국사이버결제를 인수해 온·오프라인 결제시스템 노하우 및 가맹점 인프라를 페이코(NHN이 출시한 간편결제 서비스)의 성장에 활용했습니다. 페이코는 금융 데이터, 결제 데이터뿐만 아니라 NHN 계열사들이 보유한 게임과 음원 관련 이용자 행태 데이터 등 비금융 정보까지 수집해 맞춤형 광고나 금융상품 추천서비스를 제공할 수 있습니다.

그 외에도 취업포털 인크루트 투자, 알림장 애플리케이션 개발사 아이엠컴퍼니 인수, 여행박사 인수 등 여러 사업분야에서 M&A를 진행했습니다. 이처럼 NHN은 M&A를 통해 게임회사에서 시작해 클라우드, 결제 등을 포괄하는 기술 기업으로 정체성을 변화시키고, 연결기준 2018년 매출 1조 달성, 2022년 매출 2조 달성 등 성공적으로 사세를 확장했습니다.

그런데 2022년 영업이익이 전년 대비 감소하자 NHN은 이제 수익성 개선에 주력하며, 이를 위해 캐시카우인 게임사업에 집중하겠다는 입장을 밝혔습니다. 그리고 한동안은 확장 기조에서 벗어나, 핵심사업 중심으로 사업구조를 개편하고, 비집중/비핵심 사업에 대해선 정리해 나갈 계획이라고 했습니다.

지금은 확장 기조에 제동을 걸었지만, 내실을 다진 후에 성장동력 확보, 외연 확장을 위해 다시 딜 시장에 등장할 것입니다. 그때 NHN은 어떤 목적을 가지고 나타날까요? 기존 핵심사업을 확대하기 위해서일지 또는 완전히 새로운 사업분야에 진출하기 위해서일지 궁금해집니다.

주식시장 & M&A시장 & 투자유치 시장

By jwdo • 2023년 03월 30일

멀티플, 딜 시장에서 기업 가치를 산정하는 지표

주식시장, M&A 시장 및 투자유치 시장은 모두 기업이 자금을 조달하고, 확장하며, 성장을 목적으로 만들어진 시장입니다. 주식시장은 대형 기업들이 자금을 조달하는 데 중점을 둔 반면, M&A 시장은 다른 기업을 인수하거나 합병함으로써 인력/기술/점유율 등을 확보하며 기업가치를 증대시키려는 목적이 큽니다. 투자유치 시장은 초기 기업이 성장하기 위해 필요한 자금을 모으는 데 중점을 둡니다. 이러한 시장들은 서로 긴밀하게 연관되어 있으며, 기업들이 성장하고 발전하는 데 큰 역할을 합니다.

주식시장에서 거래되는 기업들은 매일의 시세를 확인할 수 있습니다. 회사의 시세인 시가총액은 재무실적과 비교하여 상대적인 가치 산정할 수 있습니다. PSR, EV/EBITDA와 같은 멀티플이라는 지표로 산업의 성장성과 회사의 비즈니스모델마다 멀티플 배수는 천차만별입니다. 코로나 이후로 조명 받은 명품시장은 10배수 이상으로 거래되기도 하지만, 단순 제조업은 2-3배로 거래되기도 합니다. 즉, 재무실적은 좋더라도 성장 모멘텀이 부족한 산업이거나 진입장벽이 높지 않고 경쟁이 치열한 회사라면 멀티플은 낮을 수밖에 없습니다. 결국, 멀티플이 낮다는 것은 시장에서 인정받는 가치가 낮다는 의미입니다.

비상장회사의 경우 거래되는 가격이 없기에 상장기업의 멀티플 또는 거래 사례를 참고하여 기업가치를 추정합니다. 투자유치 시장에서는 기업의 가치를 산정할 때 종종 매출액 멀티플이 사용되었습니다. 기업의 매출액을 현재 예상기업가치로 나눈 값으로 계산됩니다. 매출액 멀티플은 기업의 규모와 성장 잠재력을 고려한 지표이지만, 최근 경기 악화로 매출만이 아닌 수익성까지 검토하는 사례가 많아지고 있으며, 비즈니스의 예상현금흐름 검토는 투자유치 시장에서도 중요한 포인트가 되고 있습니다. M&A 시장에서는 종종 EBITDA 멀티플이 사용됩니다. EBITDA 멀티플은 기업의 수익성을 고려한 지표로, 산업의 성숙도, 비즈니스의 예측가능성 및 미래 성장가능성 등 멀티플을 결정하는 요인은 무궁무진합니다.

딜 시장에서 높은 멀티플로 거래되기 위해서는 회사의 현재와 잠재력을 모두 증명해야 합니다. 회사의 강점을 설명할 수 있는 핵심 키워드가 무엇인지, 성장하는 산업에 속한 회사가 되기 위해 무엇을 준비해야 할지 고민해야 하는 이유입니다.

서로 간 밀당을 줄여주는 언아웃(Earn out) 구조

By jwdo • 2023년 03월 23일

매수자와 매도자 간 시야의 간극을 좁히는 거래 구조

Deal의 핵심은 매수자와 매도자 간 시야의 간극을 좁히는 것이라 할 수 있습니다. Deal 테이블에 앉았을 때, 기본적으로 매도자는 회사 비즈니스에 대해 긍정적이고 낙관적인 전망을 제시하며, 해당 비즈니스를 통해 매수자가 더 큰 성장과 시너지를 만들 것이라고 주장합니다. 하지만 매수자 입장에서는 매도자의 의견이 매우 신중하게 들리고, 어떤 면에서는 의심(?)이 드는 부분마저 존재할 수 있습니다. 한두 푼이 오가는 거래가 아니기 때문에, 어쩌면 당연한 심리일 것입니다.

특히 중소/벤처기업 Deal의 경우 이러한 의견차가 큰 경우가 많습니다. 회사의 펀더멘탈에 대한 의구심과 함께, 미래 성장 가능성과 규모를 예측하는 것이 어렵다는 특성 때문일 것입니다. Deal 절차(실사 및 대상 회사 방문 등)가 진행되며 매수자의 이해도가 높아지고, 매도자 역시 시장의 객관적이고 냉정한 평가를 몸으로 체감하며 이러한 간극이 다행히 좁혀지기도 하지만, 그 과정에서도 양 주체는 지지부진한 밀당으로 인한 피로감을 느끼며, 상당한 시간과 비용이 수반되기도 합니다.

이러한 간극을 좁힐 수 있는 방안 중 하나가 바로 “언아웃(Earn-out)” 구조입니다. 본 거래에서는 가격을 일부 할인하고, 거래 종결(Deal closing) 후 일정 조건을 충족하면 상응하는 추가 대금을 매도자에게 지급하는 방법입니다. 쉬운 예를 들자면 현재 기준으로는 회사 가치가 500억 원이나, 매수자 측에서 회사의 장래 퍼포먼스 불확실성에 대해 우려하는 경우, 지금 400억 원을 주고 인수하는 대신 미래에 정해진 조건을 달성하면 추가로 200억 원을 지급하겠다고 하며 매수자, 매도자 간 Win-Win 구조를 설계하는 것입니다. 보통 클로징 후 2~3년 후 정도의 기간이 많이 사용되며, 향후 실적에 따라 가치를 다시 따져 매매금을 납입하는 류의 조건이 주로 들어가고, 그 형태는 매우 다양합니다.

중소기업일수록 창업자 대표가 회사에서 차지하는 비중이 크기 때문에, 대표가 가진 지분을 완전히 매도하고 빠지는 구조를 만들기가 쉽지는 않습니다. Deal closing 후에도 대표가 3년, 5년 등 경영을 맡아주는 조건이 붙는 경우가 많습니다. 서로의 입장에서 진정성 있는 “Earn-out” 합의에 이를 경우, 매도자에게는 Deal closing 이후에도 지속적인 동기부여가 되어주는 조건이 되고, 매수자 측은 미래 불확실성이 존재하는 인수 대상 회사를 시장가 대비 할인하여 매수할 수 있습니다. 그리고 결국 매수자 매도자 간 입장의 간극을 좁혀, Deal의 성사 가능성을 유의미하게 높여줄 수 있습니다.